KNF chce, by TFI pobierały wynagrodzenie od zysku na aktywach niepublicznych dopiero po sprzedaży aktywów. Jednak eksperci wskazują, że ten pomysł tylko po części rozwiązuje problem dotyczący success fee.
Komisja Nadzoru Finansowego (KNF) zaproponowała, by aktywa niepubliczne były wyceniane po cenie nabycia, dopóki nie dojdzie do ich sprzedaży. Dopiero wtedy towarzystwa funduszy inwestycyjnych (TFI) mogłoby pobrać wynagrodzenie zmienne od zysku, tzw. success fee (wynagrodzenie za sukces).
Ta propozycja KNF to reakcja na zjawisko pobierania success fee za wypracowanie „papierowych” stóp zwrotu. Często zdarza się, że TFI wyceniają na bieżąco aktywa prezentując wzrost ich wartości i pobierają na bieżąco wynagrodzenie od zysku, ale przy sprzedaży okazuje się, że były one warte mniej, niż wynikało to z wyceny TFI.
W szczegółach z propozycją KNF moża się zapoznać w projekcie rozporządzenia Ministra Finansów zmieniającego rozporządzenie w sprawie szczególnych zasad rachunkowości funduszy inwestycyjnych, które zostało opublikowane na stronach Rządowego Centrum Legislacji.
Zobacz także: Europejskie fundusze inwestycyjne są gorsze od benchmarków i funduszy pasywnych w długim terminie
Połowiczne rozwiązanie uderzające w interes sprzedających
Na Twitterze wywiązała się gorąca dyskusja na temat tej propozycji KNF.
Niektórzy eksperci rynku kapitałowego pytani przez Strefę Inwestorów mają wątpliwości, czy propozycja KNF rozwiąże problem success fee.
- To połowiczne rozwiązanie, które jedne problemy zastępuje innymi. Portfel funduszu musi być jak najbliższy wycenie rynkowej. Dlaczego to jest takie ważne? Ponieważ wycena rynkowa pozwala nie krzywdzić klientów starych, jak i nowych, którzy mogą kupić lub sprzedać, często w jednym czasie, certyfikat po cenie rynkowej. Tymczasem zawyżona wycena aktywów krzywdzi inwestorów kupujących, a niesłusznie wynagradza sprzedających. Z kolei zaniżona wartość aktywów krzywdzi sprzedających, a premiuje kupujących – wskazuje Grzegorz Raupuk, doradca inwestycyjny z RDM Wealth Management. - KNF postanowiła walczyć z jedną z tych nierówności, praktycznie nakazując zaniżanie wartości aktywów i premiując kupujących. Nie wzięła natomiast pod uwagę interesu inwestorów chcących sprzedać certyfikaty – podsumowuje Raupuk.
Grzegorz Raupuk uważa propozycję KNF nie tylko za niezgodną z fundamentalną zasadą dbania o interes wszystkich klientów, ale wręcz za niezgodną z prawem.
- Ponadto KNF swoją propozycją nie załatwia do końca problemu, z którym chce walczyć. Przecież ona nic nie zmienia w kwestii tej części aktywów, która traci swoją wartość. Tu nadal będą obowiązywały te same zasady, czyli pozycje te nie będą przeceniane i nadal mogą zawyżać wycenę portfela – zwraca uwagę Raupuk.
Ekspert RDM Wealth Management dodaje, że proponowany mechanizm – jeśli zacznie działać – może skłaniać zarządzających do pospiesznej - i nie zawsze zgodnej z interesem klientów TFI - sprzedaży lepszych aktywów. Idąc dalej, spółki o obniżającej się wycenie będą częściej akumulowane, co będzie prowadzić do pogarszania się jakości portfela. Zdaniem Raupuka, propozycje KNF zamiast rozwiązać problem, jedynie go zamaskują. Przy okazji komplikując życie i inwestorom i TFI.
Inwestorzy pozbawieni informacji
Założenie stałej wyceny aktywów, których rzeczywista wartość faktycznie się zmienia, powoduje, iż inwestorom trudno będzie się zorientować co do uzyskanej w danym okresie stopy zwrotu z inwestycji – zwraca uwagę dr Dawid Dawidowicz z Zachodniopomorskiego Uniwersytetu Technologicznego w Szczecinie.
- O ile można się zgodzić z tym, że uniezależnienie wypłat success fee od teoretycznej wyceny aktywów znajdujących się w portfelu funduszu jest korzystne dla uczestników, to pozbawienie uczestników możliwości oszacowania wysokości stopy zwrotu w wyniku braku wyceny uwzględniającej wzrost aktywów funduszu jest poważną wadą – uważa dr Dawidowicz.
Kreator afer?
Prof. Andrzej Fierla z SGH zwraca uwagę, że z jednej strony każda ekspercka wycena aktywów niepublicznych jest tylko subiektywnym poglądem, ale z drugiej strony wycena według ceny zakupu po pewnym czasie staje się oderwana od realiów.
- Proponowane rozwiązanie to kreator afer i manipulacji. Oczywiście, nie ośmielam się podejrzewać, że właśnie o to chodzi KNF. O co mi chodzi? Przecież osoba wiedząca, że za jakiś czas aktywo zostanie sprzedane znacznie drożej, może chcieć na tym skorzystać. Gdy potencjalny zarobek na wykorzystaniu poufnej informacji jest wysoki, tylko osoba o charakterystyce zbliżonej do anielskiej lub panicznie bojąca się potencjalnej kary nie korzysta z okazji – uważa prof. Fierla.
Alternatywne recepty: średnia z niezależnych wycen, wariant mieszany albo lepsza prewencja
No dobrze, krytykować łatwo, a może jakieś sensowne pomysły? Grzegorz Raupuk przedstawia swój:
- Moim zdaniem należałoby stworzyć mechanizmy, które umożliwiałyby semirynkową wycenę niepublicznych aktywów, np. przez niezależne instytucje, takie jak domy maklerskie. Jeśli zarządzający uważałby za słuszne podniesienie wyceny danej pozycji i uznałby, że jest to w interesie i jego i dotychczasowych klientów, mógłby zlecić wycenę np. trzem niezależnym podmiotom i na podstawie średniej takiej wyceny dokonałby przeszacowania. Oczywiście koszty takiej wyceny pokrywałoby TFI, a nie fundusz, i to TFI musiałoby podjąć decyzję, czy takie przeszacowanie ma sens – przekonuje ekspert RDM Wealth Management.
Dr Dawidowicz zastanawia się, czy lepszym rozwiązaniem nie byłoby obliczanie success fee od rzeczywistego wzrostu wartości aktywów po zrealizowanych transakcjach sprzedaży (zgodnie z propozycją KNF), ale przy jednoczesnym umożliwieniu TFI szacowania wartości aktywów.
- W ten sposób po realizacji transakcji sprzedaży aktywów i skorygowaniu tej wartości z ceną zakupu tych aktywów, co ma stanowić podstawę do obliczenia success fee, można by obliczyć powstałe między teoretyczną wyceną aktywów funduszu a rzeczywistym wynikiem funduszu odchylenie. Dzięki temu uczestnicy funduszy uzyskaliby miarę oceny funduszy. Funduszom zaś powinno zależeć na stosowaniu takich metod wyceny, które byłyby najbardziej rzetelne, zgodnie z naczelną zasadą rachunkowości "true and fair view". Im wartość takiego odchylenia byłaby bliższa zeru, tym większa wiarygodność danego funduszu i stosowanych przez fundusz metod wyceny – wskazuje dr Dawidowicz. - W pewien sposób rozwiązanie to ograniczałoby również inwestowanie przez takie fundusze w papiery o niskiej płynności - dodaje.
Według prof. Fierli jedynym lekiem na problemy z wycenami aktywów niepublicznych jest stosowanie cen quasi-rynkowych i podobnych (np. liniowej amortyzacji) oraz wyrywkowe kontrole ekspertów z KNF.
- Tutaj jest taki problem, że urząd KNF musiałby się zmienić z powolnego molocha w sprawny nadzór prewencyjny. Wtedy, w bardzo wielu przypadkach, ukaranie za grube przestępstwo czy wykroczenie powinno być traktowane jako porażka KNF, bo świadczyłoby o nieskuteczności tego, co kluczowe, czyli prewencji – uważa prof. Fierla.
Należy pamiętać, że propozycja KNF to na razie tylko... propozycja. Ale ileż emocji i wątpliwości ona budzi! Nic dziwnego, że odbiła się bardzo głośnym echem w branży funduszy inwestycyjnych, która w ciągu ostatnich kilkunastu miesięcy przeszła wiele. My tylko cichutko przypominamy, że przeregulowanie rynku też jest złe, tak jak totalny brak regulacji...
